行业国信证券耗电量增速还能预测工业增加值增速

国信证券：耗电量增速还能预测工业增加值增速么 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

中国经济：

在对工业增加值的预测中，高频的发电量和用电量是常用指标。在著名的“克强指数”中，耗电量也是组成指数的三个经济指标之一，可见其在判断经济走向上的重要性。然而，今年以来基于电量增速预测的工业增加值方向时常出现一定偏差。例如，工业增加值在5、6月份的强劲反弹在耗电量上的表现并不显著，同样的宏微观背离也出现在部分其他上游资源品的量价上。鉴于工业增加值与发电量关系最为密切，这篇报告中我们将仔细梳理这两者之间的关系，以期为其他的宏微观背离现象提供一定的借鉴。

发电量和工业增加值相关性正在系统性下降。从图1中可以看出，2012年之前工业增加值和发电量增速之间的变动方向非常一致，波动幅度之间的相关性也较高，但2012年之后两者之间的波动同步性在减弱（图1）。进一步地，我们考察两者的相关系发展才能自强。审视现在数，剔除1、2月后计算过去两年两者月度同比的相关性。结果显示2012年三季度开始，两者的相关性出现了非常显著的下滑，之前相关系数一直维持在0.9以上，但当前相关系数已经降至0.7（图2）。这表明发电量对工业增加值的解释能力正在出现系统性的下滑。

相关性下降的原因在于高耗电行业增速与整体工业增速不一致。从统计局公布的分行业电力消费量数据来看，2012年工业用电占比大概在72.8%，且呈下降趋势，这主要是由于第三产业和居民用电占比的提升。进一步细分来看，工业行业内部耗电量最高的五个行业依次是，电力热力生产和供应、燃气和水生产供应、黑色金属冶炼加工业、化学制造业、有色金属冶炼加工业，加总起来在工业用电量中占比在70%以上，其中前三项占比达到50%以上，而这五个行业的工业增加仅占总量的25%（图3）。这意味着，如果这些行业的增速和整体工业增加值的增速不一致，那么将会导致耗电量增速和工业增加值增速出现背离。例如，2009年工业增加值反弹，但发电量增速连续负增长，当时统计局给出的解释就是，能源密集型行业复苏步伐要落后于整体工业增速。

高能耗行业增速放缓导致发电量增速低估工业增加值增速。2012年以来发电量和工业增加值之间相关系数下降，这在某种程度上反映了高能耗行业增速的放缓，这集中体现在2012年以后发电量增速中枢相比与工业增加值来说有着更加显著的下降上。而高耗能行业尤其是钢铁和其他金属加工行业增速放缓，主要是受到产能过剩的拖累。

2012年在“四万亿”刺激消退后，上游资源型行业即进入去产能过程，增速持续走低（图4），这对于耗电量增速的拉低程度要远远高于工业增加值增速。因此还是根据历史经验，用发电量增速来预测工业增速可能会出现低估。

二季度宏微观偏离的原因之一在于经济企稳的动力源出现变化。今年5、6月份工业增加值反弹明显，但发电量增速相对较弱，进而造成上游煤炭的需求和价格迟迟没有起色。根据上述分析，造成这种背离的原因，可能更多的是由于这一轮工业增速企稳并未传导到上游高耗能行业上。背后原因一方面是由于相关上游行业受到产能过剩的压制，另一方面也反映了本轮经济企稳的动力出现了变化，例如出口的持续平稳改善，以及稳增长措施更倾向于棚户区改造以及水利环境建设等。这可以部分解释二季度以来赔偿要求过高市场广泛讨论的宏微观经济数据背离问题。