金融面临周期性重估机遇荐股位置

金融：面临周期性重估机遇 荐4股 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

在强监管周期下，监管层引导行业有序回归保险主业，预示着投资驱动负债的“大跃进”周期结束。中小险企依靠万能险以弯道超车的时代已黯然落幕，保险行业已站在了盈利模式变革的新起点。我们认为正向着死差、费差及利差等三差新一轮均衡的模式前进，其中从短期业绩波动来看，利差仍是影响险企业绩的主要波动因子，这是与资本市场发展与保险行业发展阶段所决定。而行业长期发展趋势与国际经验来看死差与费差是业绩的稳定器。当前时点，行业的基本面在逐渐兑现我们的分析逻辑。

原保费收入继续保持中高增速增长。行业摆脱2011年的负增长的泥潭，2016年达到 .09万亿，年均增速为16.64%，2017Q1实现原保费收入1.59万亿，同比增速 2.50%。新业务价值高增长，2016年上市险企新业务价值增速均值高达48. 7%，远超过了保费收入同比增速18.78%；新业务价值增长是死差与费差益提升，体现在传统险占比复苏+健康险高速增长，保障型保单实现高盈利性，增员助力个险大繁荣，上市险企率先走进“大个险”时代；银保渠道价值下降，发力期缴+趸缴调控趋势形成，如2016年新华保险个险保费渠道已占到65.27%。我们认为严监管持续，个险新业务价值率有望继续增长，代理人数量增速是判断个险保费及新业务价值的领先性指标。

股价的锚-内含价值受诸多因素影响，短期承压。险企资产配置结构各具特色，协议存款再配置压力有望在三季度缓解；短期受利率上行拖累内含价值二季度增长，但偿二代驱动内含价值换挡提速趋势不变，预计20%左右；合同准备金补提和折现率调整改善利润释放空间，预计2017年四季度达到 %的底部，届时险企净利润迎来根本性好转，2018年将实现大幅度增长；长端利率上行利大于弊，可改善现金流压力，但短期承压，主要为会计口径对调整净资产扭曲影响。

财险板块，我们认为板块继续承压，二次商改或将提升市场集中度。承保端：

保费收入整体放缓，结构上倚重车险；利润端：行业实现微利，二次商车费改重新平衡中致利润承压。我们认为，当前保险板块正面临着周期性重估正在不断兑现，PEV大致在1.17倍左右，配置价值更为凸显。

要点1：行业估值处于历史相对他转头低位目前A股保险板块估值为1.17倍左右，较2014年的1.65下降近 0%，较2012年的1.5 下降近2 .69%。同时，港股的友邦保险大约2倍PEV，而其他险企大约1倍PEV。我们认为主要是友邦保险的商业模式主要为依靠死差与费差，而利差的贡献度相对较低。而在当前监管层主导的保险回归本源与主业的大背景下，我们认为Ａ股上市险企至少有 0%的上升空间。

要点2：中国平安为国内龙头综合险企公司作为A股龙头综合性险企，受益于代理人增长、人均产能提升及业务结构优化，2017Q1季度公司保费收Klipsch S4i耳道式耳机Klipsch贴心推出专为Apple族群设计的耳道式耳机S4i入增速以近 6%领涨上市险企，预计2017年有望增速在40%以上；新业价值实现近 2.24%的增速，新业务价值率高达 7.40%，主要是因为长期保障型险种贡献了80%以上的新业务价值，我们认为公司在2017年有望继续保持；公司持续打造金融生态圈战略，以个人零售业务为突破口，前景可期。

要点 ：新华保险为战略转型超预期的纯寿险标的公司作为Ａ股纯正寿险且战略转型超预期，且股价弹性高。我们认为公司持续提升健康险、意外险占比，新业务价值率同比增速高达7 .28%，居上市险企首位；在新业务价值增速方面也保持近 7%中高速增长。同时，我们观察到公司在向三差平衡中挺近，以代表性死差益的寿险风险最低资本中占比40%，仅低于中国平安。综合来看，我们认为2017年新业务价值有望实现40%以上的增速，提升在内含价值的占比。

要点4：港股标的投资者可积极关注中国财险与中国太平。虽然财险行业整体不具备强吸引力，但中国财险作为龙头型险企，综合成本率处在相对高位，在赔付率与费用率方面具备优势。同时，我们中国太平作为小市值+高弹性品种，投资也可积极关注。

风险提示：政策风险；市场波动风险；长端利率上行触顶快速下行；二次商改而加剧市场不确定性