行业好未来的明斯基时刻浑水做空好未来策略全复

好未来的明斯基时刻：浑水做空好未来策略全复盘<1个人违规吸烟罚款多少合适/p>

经济观察报 汪菁 王玉 张海庞

一、浑水报告深度解析

（一）浑水观点Part1：夸大利润+审计漏洞+可疑交易

1、夸大利润

浑水认为，好未来在财年期间，净收入夸大至少43.6%，公司经营活动利润夸大了至少21.6%，公司在此期间累计净收益率仅为8.8%，而不是财报中的12.4%。浑水估计其2018财年净收益率仅为10.4%，而不是报告中的11.6%。

2、审计漏洞

浑水认为，作为好未来的审计方，面对2011年以来，收入和资产复合增长超过40%的好未来，德勤的审计费年复合增长率仅为2.8%，浑水对好未来在审计上的投入产生质疑，并且指控在收购“顺顺留学”的过程中，德勤出现了审计漏洞。

3、可疑交易

浑水认为，好未来通过在投资顺顺必答信息咨询公司确切的时间上撒谎，掩盖公司在交易完成前就已经取得了被投资对象控制权的事实。浑水认因此也更难获得回报。有些人怀疑EA此举是为了让游戏更吸引PC市场。将游戏移植到PC市场为好未来应该将顺顺9300万美元的商誉进行减值。

同时，浑水称好未来在卖出“广州一对一”的交易中，因为反复买卖导致近6000万美元虚假税前利润确认。浑水怀疑有些递延收入全部进入了好未来的税前利润部分，并且坚信其中大部分是虚假的

。

（二）浑水观点Part2：夸大励步英语递延收入

浑水通过好未来旗下的家长帮论坛，在家长的讨论中确认，励步英语学费15000元/8个月。通过资信报告和财报中学生增长信息，浑水推测，在2016年1月22日励步英语被收购时，学生人数约为25265人。浑水按照学习周期为8个月进行计算，得出励步英语递延收入的损耗率约为41%。

根据学费、递延收入损耗率、在学人数等关键数据，浑水方面计算所得的递延收入为2373万美元，而非好未来所公布的4509万美元。据此，浑水认为好未来将递延收入夸大了90%。浑水认为夸大的递延收入在2100至2900万美元之间，这些收入流入了好未来2017财年的损益表，夸大了当年真实的利润。