金融农行上市在即关注估值变化了

金融：农行上市在即 关注估值变化 类别： 机构： 研究员：

减少由于人民币升值导致的利润损失和竞争力下降。四是清理各种不合理收费项目 [摘要]

◆本周市场表现本周沪深 00下跌 .72%，银行板块下跌4. %，国有大银行整体表现仍好于中小银行。个股方面，14家上市银行股价均有不同程度的下跌，华夏（-1.75%）、工行（-2.54%）、建行（-2.99%）、招行（- .2 %）表现相对较好，兴业（-8.46%）、北京（-6.77%）、民生（-6.46%）跌幅居前。以周五收盘价计算，行业10年PE/PB分别为10.7倍和1.7倍。其中，国有行、股份制银行、城商行10年PE/PB分别为9.0倍/1.6倍、10.8倍/1.6倍、12.4倍/1.8倍。

◆行业动态评述本周公开市场操作货币回笼量为1 00亿元，剔除1440亿元央票和正回购到期，央行一周净投放资金140亿元。鉴于流动性趋紧，5月以来公开市场回笼力度明显放缓，央行在5月第二周、第四周以及本周的公开市场操作均为净投放，5月以来合计净投放资金2 80亿元。从利率走势看，1年期央票利率上升8. 2BP至2.0096%，为连续十七周持平后首度走高；三个月期央票利率上升4.04BP至1.5 %；三年期央票利率则下降2BP至2.68%。当前货币政策有如下几个方面值得关注：（1）由于前期一系列紧缩政策累积效应体现、近期新增外汇占款放缓及股市融资规模加大，银行间市场流动性趋紧，央行将保持灵活的公开市场操作缓解流动性紧张局面。

（2）1年期央票利率通常被用来引导基准利率预期，但其利率意外上行未必预示加息。鉴于欧债危机带来全球经济二次探底风险加大、国内政策叠加效应使经济增长面临放缓压力，短期加息可能性减弱。

农行于6月4日晚在证监会站刊登了IPO预披露文件，并将于6月9日上会审核。本次IPO采取A+H股同步发行，A股拟发行不超过222. 5亿股（考虑超额配售权后不超过255.71亿股）；H股拟发行不超过254.12股，占发行后总股本比例不超过8%（考虑超额配售权后不超过9%）。我们认为：（1）根据农行披露的财务数据，截至10年1季度，公司发行前每股净资产1. 7元，09年每股收益0.25元。按1..0倍发行市净率、发行前每股净资产计算，发行价在2..7元之间，总融资规模在亿元之间，A股融资规模在亿元之间。按发行后每股净资产计算，发行市净率为1..7倍，对应发行市盈率为倍。目前市场传言较多的发行价格（2.5元）对应的发行市净率为1.8（按发行前每股净资产）和1.6（按发行后每股净资产）倍。（2）短期影响将取决于农行最后确定的发行价及对应的估值水平，目前上市大银行平均PB为1.84倍，09年静态PE为10.8倍。若农行发行价给予的估值较高，在流动性允许的情况下将撬动板块其他个股估值。（ ）尽管农行募集资金额小于此前市场预期（约 00亿美元），但农行上市将导致银行板块股票供给大量增加，在分流资金的同时亦将引起板块估值系统性下移。

◆本周行业观点及个股推荐行业观点：由于息差回升相对缓慢及较高的信用成本率，全年业绩增长预测面临下调。在宏观经济复苏和企业盈利恢复的大背景下，10年银行业经营基本面仍相对稳定。但受到房地产调控、融资平台清理、结构调整以及政策趋紧的影响，商业银行信用成本在下半年有上行压力。我们估算上述因素对银行业绩的负面影响在10%以内，保守测算10年上市银行合计的盈利增长15%。由于相关因素已持续被市场考虑并在估值上得到反映，我们仍维持行业“增持”评级。待相关问题渐趋明朗，过度悲观预期的修正会带来估值上升动力。

个股推荐：大银行估值水平较上一周期底部已非常接近，短期将表现出较强的防御性；超跌的优质中型银行（招行、浦发、民生、深发展、兴业）可择机在底部吸纳。