金融农行上市支撑行业估值水平吗

金融：农行上市支撑行业估值水平 类别： 机构： 研究员：

[摘要]

◆本周市场表现本周沪深 00下跌2.27%，银行板块仅下跌0.05%，跑赢大盘。14家上市银行中除中行（-1.69%）股价有所下跌，工行、建行、交行（本周停牌）股价持平外，其余10家银行股价均有不同程度的上涨，其中城商行整体表现优于股份制银行。涨幅居前的个股为南京（+2.86%）、华夏（+2.48%）、宁波（+1.99%）。以周五收盘价计算，行业10年PE/PB分别为10.7倍和1.7倍。其中，国有行、股份制银行、城商行10年PE/PB分别为8.9倍/1.6倍、11.0倍/1.7倍和12.7倍/1.9倍。

◆行业动态评述本周央行在公开市场仅回笼货币2 0亿元，而一周到期央票和正回购金额高达21 0亿元，从而一周累计净投放货币1900亿元，再创春节以来新高。我们在上周周报中已经指出，近期公开市场操作力度降低的原因主要在于流动性紧张、农行上市及节假日影响。利率方面，本周1年期及 年期央票利率均与上周持平。此外，财政部18日公开招标并发行10年首批地方债（一期、二期），一期286亿元，票面利率2.77%；二期152亿元，利率2.9%；利率均高于市场此前预期。

本周农行IPO正式启动对行业股价走势影响显著。根据我们的测算，农行10年每股净资产在1.69元左右；综合目前来自于公司、主承销商及境内外投资者等各方的信息，农行的发行价格区间可能高于市场此前预期，我们估计最后发行价格对应的PB水平可能在1..75X10BVPS。预计农行上市前后的较短时期内，银行板块估值将继续受到一定的支撑；中期影响取决于流动性及市场情绪的相应变化。

此外，央行19日发布公告称，将进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。这一决定符合我们的预期：（1）汇率形成机制改革是我国既定的政策方针，自05年以来亦不断加以推进；仅在金融危机期间，出于保障经济平稳运行的考虑，暂时采取了主要盯住美元的制度安排；（2）后金融危机时代，上述临时性制度安排面临越来越大的压力：一方面，全球经济二次探底风险加大，贸易保护主义盛行，外部经济体纷纷要求人民币升值；另一方面，随着欧洲债务危机愈演愈烈，人民币兑欧元被动升值，中国对欧盟（中国第一大贸易伙伴）出口受到不利影响；（ ）央行文件（如一季度货币政策执行报告）及官员言论中多次暗示将重启汇率形成机制改革进程。我们认为，汇率变动对银行股价的影响主要体现在两个层面：

可慢慢地随着时间的推移。有一天你会忽然认识到自己已经时日不多了 （1）通过影响进出口，改变银行经营的宏观环境，从而对银行业绩产生影响；（2）通过改变贸易顺差及游资流入影响流动性，从而对银行估值水平产生影响。在目前时点上，第二个层面的影响尚难以定性判断，还需密切观察市场对本轮汇率变化幅度的预期及央行调节汇率的操作节奏。

◆本周行业观点及个股推荐行业观点：在宏观经济复苏和企业盈利恢复的大背景下，10年银行业经营基本面仍相对稳定。但受到地产调控、融资平台清理、结构调整及政策趋紧的影响，商业银行信用成本在下半年有上行压力。根据我们的测算，上述因素对银行业绩的负面影响在10%以内，保守估计10年上市银行利润总额增长15%左右。由于相关因素已在估值上得到充分反映，我们维持行业“增持”评级。待相关问题渐趋明朗，过度悲观预期的修正会带来估值上升动力。

个股推荐：大银行估值水平较上一周期底部已非常接近，短期将表现出较强的防御性；超跌的优质中型银行（招行、浦发、民生、深发展、兴业）可择机于底部吸纳。